De mest interessante planter gror ofte i skyggen. Det skyldes, at de har tilpasset sig miljøet og udviklet en evne til at trives netop her. Planter, der vokser i skyggen, har ikke brug for meget sollys for at leve, og dermed er det muligt for dem at vokse de steder, hvor andre planter ikke ville være i stand til at overleve. I det hele taget er skyggeplanter nyttige. Mange af dem er vigtige for insekter og andre dyr, og de bidrager til livet i haver og parker.
Et godt eksempel på en skyggeplante, der ikke behøver sollys, er tudseliljen – en smuk plante med flotte blomster. En anden plante, der trives i skyggen, er stormhatten, hvis navn godt nok varsler ilde, men den blomstrer smukt i skyggefulde hjørner.
Men hvad har skyggeplanter med SKAGEN at gøre?
I over 30 år har SKAGEN arbejdet med valueforvaltning. Fokus har været på at finde uopdagede, undervurderede og upopulære virksomheder. Med andre ord selskaber, der ofte lever og opererer i de skyggefulde hjørner af de globale aktiemarkeder. Som forvaltere i SKAGEN arbejder vi hårdt for at finde betydelige rabatter på de udvalgte virksomheder. Vi lægger stor vægt på den faktiske indtjening og mindre vægt på overoptimistiske vækstantagelser. Vi leder altså efter selskaber med reelle aktiver, såsom kontanter eller fast ejendom, der endnu ikke er prissat korrekt af markedet.
Hos SKAGEN har vi længe diskuteret og påpeget, hvor urimeligt aktiemarkedernes vurderer visse segmenter. Fortsætter man analogien med skyggeplanterne, kan man sige, at SKAGEN Focus siden 2015 har arbejdet med en disciplineret valuefilosofi, der tilgodeser de mere uudforskede egne af aktie-haven – hvor mange andre har fokuseret på de blomster, der kun trives i sollys.
En ny æra vokser frem
Det er faktisk kun omkring 20 pct. af verdens virksomheder børsnoteret i USA, hvilket også svarer til markedets vægt i et lige-vægtet globalt indeks. Men for nyligt var USA's vægt i den globale markedsværdi lige omkring 70 pct. Det samme gælder for regionens vægt i de såkaldte valueindekser. Denne skævhed opstod hovedsageligt på grund af centralbankernes næsten absurde nulrentepolitik og den parallelle stigning i de store amerikanske tech-selskaber. Vi kalder det De Kvantitative Lempelsers Æra. Det var en epoke, der varede indtil for ganske nyligt. Mange investorer, der var nye på markedet, kender kun denne type af investeringsmiljø, nemlig at følge trenden.
Pandemien blev den uventede faktor, der markerede begyndelsen på afslutningen af denne æra, der reelt har varet siden bunden af finanskrisen.
Hvad sker der, hvis man bremser den globale økonomi helt, genstarter den og holder renten for lav for længe?
Det var der ingen, der vidste. Men nu ser vi resultatet. Inflation, sammenbrudte forsyningskæder og som følge heraf aggressive centralbanker, der hurtigt bremser den økonomiske aktivitet og sænker vækstforventningerne. Ruslands invasion af Ukraine bidrog også til at drive råvareinflationen samt energi- og elpriserne op. Dette har nu medført en normalisering af renterne og et kollaps i de overvurderede teknologi- og "forventnings"-virksomheder, der hverken kan fremvise overskud eller - i nogle tilfælde – endog indtjening. Det er her, vi er netop nu, i denne nye æra, og det er først for nyligt, eller måske faktisk først i år, at investorer verden over atter seriøst er begyndt at udforske selskaberne på skyggesiden.
Så hvilke tudseliljer finder man i SKAGEN Focus' portefølje - og hvad sker der i 2023?
Japan: Den første skyggegruppe eller måske mere korrekt, "gruppering af skyggegrupper", er Japan og især små og mellemstore virksomheder i Japan. Vi har nu set, at selv det japanske investeringsmiljø kan forandre sig. For eksempel har den japanske regering og centralbank mere eller mindre chokeret rentemiljøet ved at ændre på retningslinjerne for den tiårige rente. I løbet af året har vi været investeret i en række meget interessante 'tudselijer', nemlig en lille håndfuld japanske regionale banker: Shiga Bank, Keiyo Bank og Resona Holdings, hvor værdiansættelsen stadig er ekstrem lav. Vi ser også store værdier i japanske konglomerater, hvor summen af de værdier, der findes i disse virksomheder i mange tilfælde - kombineret med store nettolikvider og krydsejerskab - langt overstiger markedsværdierne på børsen.
Spin-offs: I løbet af året har vi været meget aktive inden for en anden form for skyggeplanter, nemlig såkaldte spin-offs. De kan lidt ses som 'moderen til al markedsineffektivitet', og de er altid interessante for os som kontrære valueinvestorer. Der har været mange af denne type skyggeplanter i 2022 – og ønsket om at rydde op driften vil sandsynligvis fortsætte ind i 2023. I en sådan udskillelse falder en ukendt og undervurderet enhed ofte i skødet på aktionærer, som i mange tilfælde skynder sig at sælge per ren refleks. I fonden har vi blandt andet i løbet af året haft stor succes med Continental-spin-off'et Vitesco samt Accelleron, som er udskilt fra ABB.
Metaller: Det tredje tema, jeg vil fremhæve, er metallerne guld og kobber. To meget forskellige aktivklasser, hvor det ene er et industrimetal, og det andet er et ædelmetal. Hvad angår guld, så går vi ind i en recession i 2023. Det er allerede delvist priset ind i aktiemarkedet, men med en fortsat højere strukturel inflationsrate, centralbanker, der muligvis må krybe tilbage og justere renten nedad igen, et ekstremt lavt udbud af nye indlån og meget attraktive værdiansættelser af verdens guldgravere, ser vi fortsat positivt på sektoren. Ikke mindst fordi guld er en vinder grundet kryptoboblens kollaps.
Hvad angår kobber, er billedet, at der er en meget høj strukturelt voksende efterspørgsel og et meget lille udbud af nye forekomster under udvikling. Vi har set flere store handler i 2022, hvor eksempelvis OZ Minerals blev opkøbt ligesom Turquoise Hill (begge selskaber indgår i porteføljerne hos SKAGEN). Samtidig ser vi, at elektrificeringen og jagten på kobberressourcer fortsætter. Der er i øjeblikket meget interessante værdiansættelser i små- og mellemstore kobberafbrydere, som vi ejer, der vil vokse smukt, når de kommer ud i efterspørgslens klare sollys.
For at opsummere: Det er på høje tide at plukke en buket af skyggeplanter i den globale markedshave, for vi er på vej ind i en ny æra på aktiemarkedet. En æra med både en mindre balanceret og en mindre skæv prissætning, hvor lyset igen vil falde på de reelle aktivværdier.
