Nå som oppmerksomheten vendes mot selskapsinntjening, undersøker vi sammenhengen mellom inntjening og verdsettelse, og hva dette kan bety for fremtidig aksjemarkedsavkastning.
Oppdateringen av inflasjonen i USA tidligere i måneden viste at forbrukerprisene falt til 3,4 prosent, noe som samsvarte med forventningene for første gang på fem måneder. Dette ga lettelse blant investorene. Etter en svak april, hvor aksjene så ut til å miste fart, steg aksjemarkedene til nye høyder med S&P 500, Nasdaq Composite og Dow Jones Industrial-indeksene som alle nådde nye rekorder.
Den positive stemningen skyldtes at rentekutt igjen ble aktuelt for 2024, noe som dempet frykten for at sta inflasjon kunne forsinke dem til neste år. Selv om det er usannsynlig med rentekutt i juni eller juli, spår det amerikanske futuresmarkedet igjen to kutt på 0,25 prosent hver innen utgangen av året.
I Eurosonen, hvor inflasjonen har falt til 2,4 prosent og konsekvensene av handelsforstyrrelser i Rødehavet forventes å være mindre alvorlige enn tidligere antatt, ser det ut til at Den europeiske sentralbanken (ECB) vil starte rentekutt neste måned, med tre ytterligere kutt forventet innen utgangen av 2024.
I tillegg til at inflasjonen nærmer seg sentralbankenes langsiktige mål, er det oppmuntrende tegn på at den globale økonomien er på vei mot fortsatt vekst. Nyere sysselsettings- og PMI-data har vært positive, og den siste undersøkelsen fra Bank of America blant globale fondsforvaltere viste at over tre fjerdedeler (78 prosent) av respondentene tror en global resesjon er usannsynlig de neste 12 månedene.
Teknologisektoren fortsatt en risiko
Den samme undersøkelsen viste at investorene er de mest optimistiske siden november 2021, men historien har lært oss – spesielt de med en kontrær tilnærming – å være forsiktige når slik optimisme råder. Den største trusselen fortsetter å være konsentrasjonsrisiko i amerikanske aksjer, men dette kan enkelt dempes ved å investere utenfor indeksen, hvor de syv største teknologiselskapene nå utgjør over 30 prosent av den totale vekten.
Den amerikanske teknologisektoren er for tiden priset til 33 ganger inntjeningen – 83 prosent over sitt 20-årige gjennomsnitt (18x) og en verdsettelse sist sett i 2002 da IT-boblen sprakk. Dette har drevet S&P 500-indeksen opp til en fremtidig P/E på 20x – et nivå hvor påfølgende ettårsavkastning har hatt en tendens til å være negativ, og 10-års annualiserte avkastninger alltid har vært beskjedne (2-5 prosent).
USA-markedets verdsettelses-premium på rekordnivå
Kilde: Causeway Capital / FactSet pr. 31/03/2024. P/E beregnet ved bruk av de siste 12 måneders inntjening.
Relativt til resten av verden er USA for tiden priset til en rekordpremium basert på inntjening, med Europa og Kina priset til rabatter på henholdsvis 30 og 50 prosent. Fremvoksende markeder tilbyr generelt god verdi, med alle store utviklingsland bortsett fra India og Taiwan som handles under 20-årige gjennomsnittlige verdsettelser (P/B).
Veien videre
Det nåværende miljøet med positiv økonomisk vekst, høyere renter over lengre tid og rimelige verdsettelser (utenfor amerikansk teknologi) bør være gunstig for verdiaksjer, hvis inntjening og verdsettelser har en tendens til å dra mest nytte av en syklisk oppgang. Konsensusprognoser viser at selskapsinntjeningen forventes å forbedres på tvers av alle regioner i år, mens marginene også forbedres.
Kilde: JP Morgan pr. 30/04/2024
Så hva betyr dette for aksjemarkedsavkastningen? På lang sikt er verdsettelse den viktigste driveren, med flere ekspansjoner eller sammentrekninger som dikterer aksjeutviklingen uavhengig av inntjening eller marginer. Diagrammet nedenfor viser hvordan endringer i verdsettelse og inntjening har bidratt til S&P 500s avkastning hvert år siden finanskrisen. For eksempel var indeksen opp 24% i fjor, med økende inntjening og økende verdsettelser som bidro likt.
Hvis dagens P/E-multippel (20,1x) forblir uendret, vil prisendringen tilsvare veksten i inntjeningen, som forventes å være rundt 10%. Hvis inntjeningsmultippelen faller mot sitt 10-årige gjennomsnitt (17,7x), vil prisen imidlertid være stort sett flat, en situasjon som ligner 2011.
Kilde: SimpleVisor
Selv om inntjening er mindre viktig enn verdsettelse på lang sikt, er de viktige for sentimentet på kort sikt, og skuffelser utløser ofte betydelig negativitet og salgsaktivitet når verdsettelsene er høye. Et trekk ved den høye konsentrasjonen i amerikanske aksjemarkeder er at de syv største teknologiselskapene for tiden bidrar med en femtedel av S&P 500s totale inntjening. Nvidia, som forventes å bidra med nesten en fjerdedel av indeksens inntjeningsvekst i 2024, vil rapportere første kvartals inntjening denne uken, noe som sannsynligvis vil være den neste store testen for den nåværende markedsrallyen.
Selv om det kan virke risikabelt å satse mot disse selskapene på kort sikt, vil de smarteste investeringene på lang sikt komme fra å investere globalt, men selektivt i selskaper med verdsettelser som gir potensial for positiv revurdering og beskyttelse mot nedside.
---
All informasjon pr. 30/04/2024 med mindre annet er oppgitt.