De globale aktiemarkeder fik et nyt chok denne uge, da investorerne, som i forvejen var travlt optaget af at håndtere de økonomiske smæk oven på udbruddet af coronavirus, oven i hatten måtte æde et gevaldigt fald i olieprisen. Der var rigeligt med bølgegang i markederne allerede – S&P500 oplevede det hurtigste 10-procentsdrop siden Depressionen – og mandag var markederne altså vidne til det heftigste fald på én dag siden finanskrisen. Årsagen? Priskrigen på olie mellem Rusland og Saudi-Arabien.
Dagen efter stabiliserede markederne sig nogenlunde og indhentede noget af tabet. Men i vækstmarkedsfonden SKAGEN Kon-Tiki følger vi situationen nøje og holder tæt øje med, hvordan vores porteføljeselskaber rammes. Der er fortsat mange usikkerhedsfaktorer, og investorerne er – forståeligt nok! – nervøse. Baseret på vores erfaring og på, hvordan markederne tidligere har bevæget sig, mener vi dog alligevel, at der i hvert fald er fem gode grunde til at bevare roen:
1. Markedsreaktionen virker overdrevet
I den globale panik er vækstmarkederne blevet handlet betydeligt ned (omend ikke så kraftigt som de udviklede markeder) og er faldet med 16 pct. indtil videre i år [1]. OECD har anslået, at coronavirus kommer til at bremse den globale vækst, der nedjusteres fra 3,9 pct. til 2,4 pct. i 2020 [2]. Den største nedjustering tilfalder Kina og de andre vækstmarkeder: Kinesiske fabrikker er lukket ned, og rejseforbud og karantæner reducerer produktionen. Det ser ud til, at disse tiltag har været et effektivt middel til at begrænse smittespredningen. Antallet af nye smittede falder (se fig. 1), og OECD anslår, at selv om den kinesiske økonomi påvirkes betydeligt, vil indvirkningen være kortvarig. OECD forventer således, at BNP-væksten for 2020 bliver 0,8 pct. lavere end hidtil antaget og rammer 4,9 pct. Dog forventes væksten at stige igen og ramme 6,4 pct. allerede næste år (svarende til en stigning på 0,9 pct.).
Markederne er meget påvirkelige af stemningsskift (både de positive og de negative), men med en umiddelbart begrænset langsigtet økonomisk effekt af udbruddet af coronavirus virker den markedspanik, vi oplever nu, noget overdrevet. På samme måde har også markedsreaktionen oven på faldet i olieprisen været ekstrem. Det er dog forståeligt, at markedet reagerer, selv om den langsigtede effekt af såvel coronavirus som oliepriskrig endnu er ukendt. Enkelte analytikere ser på Saudi-Arabiens beslutning om at øge olieproduktionen, når efterspørgslen falder, som et forsøg på at tvinge Rusland tilbage til forhandlingsbordet. Især fordi billig olie ikke er i kongedømmets interesse på den lange bane.
2. Stimulien kommer
OECD har opfordret regeringerne i vækstmarkederne til at handle "hurtigt og intensivt" for at vinde over virussen og dens afsmittende effekt på økonomien. De opfordrer til skattemæssig og pengepolitisk støtte herunder makroøkonomiske tiltag og kapitalindsprøjtninger for at genopbygge tilliden og bidrage til, at indtægterne kommer retur.
De kinesiske myndigheder har sænket indlånsrenten og pumpet milliarder af yuan ind i banksystemet for at gøre det lettere for kunder med lån at udvide kreditten. Hertil har de reduceret skatter og lovet at indføre flere proaktive finanspolitiske tiltag. Også de internationale centralbanker har responderet, nu hvor virussen har spredt sig til flere dele af verden. Federal Reserve (den amerikanske centralbank) fik selskab af Canada, Australien og Malaysia, da de sænkede udlånsrenten, hvilket bør være en støtte til vækstmarkederne.
Lavere renter i USA har nemlig historisk set drevet kapitalstrømme mod vækstmarkederne med bedre afkast som resultat. Vi vil sandsynligvis se flere finanspolitiske stimuli, som kan bidrage til at øge væksten i vækstmarkederne gennem koordinerede skattenedsættelser og statsstøtte, der kan stimulere efterspørgslen.
3. Værdiansættelsen er en god indikator for det fremtidige afkast
Som langsigtet investor har historien lært os, at værdiansættelsen er en stærk indikator for det fremtidige afkast. Før det seneste fald blev vækstmarkederne handlet til 1,7x P/B. Siden 2000 har dette resulteret i et gennemsnitligt femårs-afkast på 12,5 pct. (se figur 2) [3]. Nu er ratioen faldet til 1,5x, og i SKAGEN Kon-Tikis portefølje er den endda endnu billigere med en vægtet P/B på 0,9x. Dette er et stærkt signal om, at der venter et betydeligt afkast ude i fremtiden.
Historisk har vi også set, at jo større rabat man ser på de udviklede markeder, desto højere er sandsynligheden for et merafkast i den følgende periode. Vækstmarkederne er nu en tredjedel billigere end de udviklede markeder (P/B 2,2x). Dette svarer til situationen i 2002, hvor SARS-epidemien var på sit højeste, og vækstmarkederne blev handlet med 39 pct. rabat. I den følgende periode frem mod 2007 leverede vækstmarkederne over 150 pct. i afkast og slog de udviklede markeder med mere end 140 pct. [4]. Spørgsmålet er, om historien gentager sig?
4. De langsigtede vækstudsigter er stadig overbevisende
Vækstmarkederne har leveret højere økonomiske vækst end de udviklede markeder hvert år siden 2000. De har i samme periode skabt tilsvarende høje afkast, og selv efter nedgraderingen i forbindelse med coronavirusudbruddet er vækstmarkederne stadig en solid driver i den globale økonomi. SKAGEN Kon-Tiki er godt positioneret til at udnytte dette momentum med en portefølje af attraktivt værdiansatte selskaber, fint spredt på såvel brancher og geografi. Desuden har fonden mindre direkte-eksponering mod Kina end sit referenceindeks (22 pct. mod 37 pct.) [5], så fonden er godt positioneret relativt til at modstå kinesisk modvind på kortere sigt.
5. Svingninger skaber muligheder
"Frygtindekset" VIX har kun nået tilsvarende niveauer tre gange siden finanskrisen, og udbruddet af coronavirus har bestemt medført nye svingninger i aktiemarkedet. VIX-indekset forbliver efter al sandsynlighed i top, indtil vi oplever tegn på, at virusudbruddet er under kontrol, alternativt indtil vi ser flere finansielle stimuli. Panikken på markederne har udløst et relativt bredt udsalg, men råvaremarkederne og de markeder, der er eksponeret mod Asien, er dem, der er faldet mest. Energisektoren er hårdest ramt, idet olieprisen er faldet med næsten 50 pct. siden årsskiftet.
For aktieinvestorer skaber disse fald imidlertid mulighed for at købe sig ind i attraktive selskaber til en god pris. SKAGENs brede mandat, aktive forvaltning og fokus på value betyder, at vi er i en god position for at drage nytte af dette.
Vi har fuld forståelse for, at et uroligt marked kan være en ubehagelig oplevelse for vores kunder, og SKAGEN Kon-Tikis relative afkast er blevet påvirket negativt af både den dårlige udvikling i vækstmarkederne (sammenlignet med de udviklede markeder) og i de små og mellemstore selskaber (sammenlignet med de store). Men fondens forvaltere forsikrer om, at hele teamet følger situationen nøje, og vi har stor tiltro til, at det vil lønne sig at forblive investeret i fonden, når panikken letter, og det igen bliver selskabernes reelle præstation, der kommer i fokus.
Kilder:
[1] Kilde: MSCI i EUR 09/03-2020. MSCI EM Index -16.4%, MSCI World Index -16.8%
[2] OECD Interim Economic Assessment, Coronavirus: The world economy at risk, 02/03-2020
[3] J.P. Morgan Asset Management, 13/01-2020. 60-måneders annualiseret totalafkast, målt måned for måned siden 31/12-1999 i USD.
[4] 29/03/2002 – 25/12-2007
[5] Per 29/02-2019