• Vores syn på de politiske risici er forankret i SKAGENs investeringsproces
• Hvordan vurderer vi den aktuelle trussel fra Nordkorea samt en gennemgang af vores positioner i Korea
• Årsagen til de generelt reducerede politiske risici på de nye markeder (EM) i forhold til de udviklede markeder (DM)
Eftersom de populistiske partier ikke (indtil videre) har kunnet finde det fodfæste, som mange forventede, at de ville få i forbindelse med de seneste parlamentsvalg og folkeafstemninger på tværs af Europa, er det Nordkorea, der har fremstået som det største potentielle politiske urocenter. Det aktuelle ophold i Kim Jon-uns missilafprøvninger, som forhåbentligt vil vare ved - især set i lyset af præsident Trumps provokerende omtale af 'Rocket Man' (raketmanden) i sin seneste tale i FN - giver anledning til at se nærmere på, hvordan vores porteføljeforvaltningsteams håndterer risiko for at optimere afkastene på deres fonde til fordel for vores kunder.
Som aktiv forvalter, er SKAGENs udgangspunkt altid at afsøge markedet for de bedste undervurderede selskaber, hvor forskellen mellem selskabets markedsværdi og vores værdiansættelse tilbyder det bedste forhold mellem afkast og risiko. Denne analyse fokuserer primært på, hvordan politiske faktorer kan afspore et selskabs muligheder, ligesom den adresserer, hvordan finansielle og operationelle risici potentielt kan udgøre en trussel imod værdiskabelsen i et selskab.
Selvom vi altid baserer vores aktieudvælgelse på en bottom-up tilgang, tilstræber vi at beskytte porteføljens kapital gennem en fornuftig risiko-spredning både geografisk og på sektorniveau. På trods af at vi hverken opererer med en samlet øvre grænse for geografisk eller sektormæssig eksponering, følger vi udviklingen i Nordkorea tæt, idet fondene SKAGEN Kon-Tiki, Global og Focus alle har en betydelig eksponering mod selskaber med hjemsted i Sydkorea. Sydkorea udgør Kon-Tikis største eksponering imod et enkelt land, hvor investeringerne primært er koncentreret i Samsung Electronics og Hyundai (se tabellen herunder).
"Sydkorea byder fortsat på spændende langsigtede investeringsmuligheder, der er baseret på en kombination af forbedret selskabsledelse og attraktiv værdifastsættelse af selskaberne. Den militære aggression i Nordkorea har imidlertid betydet en forøgelse af de politiske risici, og vi følger fortsat nøje udviklingen her i forhold til vores positioner i Sydkorea," forklarer Hilde Jenssen, der er chefporteføljespecialist i SKAGEN.
Korea skal ses i et globalt perspektiv
I en verden, hvor udveksling af information og samhandel er stadigt stigende, bliver de politiske risici også i stigende grad globale, hvorved et selskabs geografiske hjemsted ofte er en upræcis retningsviser for de faktiske trusler og muligheder, som et selskab står over for. Samsung Electronics genererer for eksempel kun 10 procent af dets omsætning i Korea, samtidig med at selskabet tegner sig for mere end 40 procent af verdens produktion af hukommelseskort.. Derudover vil enhver afbrydelse af produktionen som følge af en militærkonflikt med Nordkorea kunne påvirke producenter af smartphones, tablets, tv-apparater og computere verden over, mere end halvdelen af den samlede globale produktion af elektroniske komponenter finder sted i Sydkorea.
Mens landets geografiske placering tæt på Nordkorea klart giver anledning til bekymring i tilfælde af en egentlig krig, er truslerne fra Nordkorea ikke noget nyt for Sydkorea. Alene i perioden 1984-2016 blev der affyret næsten 100 missiler fra Pyongyang - og de sydkoreanske selskaber har for længe siden indkalkuleret disse i deres forretningsplaner. Samsungs seneste bæredygtighedsrapport beskriver et system for forretningskontinuitet for hver eneste driftsted - selskabet har 33 produktionsanlæg på tværs af 17 lande ud over de fem anlæg i Sydkorea. Selskabet kan derfor levere produkter og serviceydelser til kunderne i henhold til aftaler med disse, også hvis situation i området skulle spidse til.
Hyundai Motor kan præsentere en lignende historie. Sydkorea tegnede sig alene for 13 procent af den samlede omsætning i Hyundai i 2016, mens biler produceret i Sydkorea - som toppede i 2007 med 65 procent - har været stødt faldende til under 35 procent, mens udenlandske fabrikker i lande som Kina, Indien og USA har taget over i kølvandet på arbejdskonflikter og strejker i Sydkorea. Hyundai har ligeledes oplyst, at selskabet har detaljerede beredskabsplaner for, hvordan forretningen kan fortsætte sine aktiviteter i tilfælde af, at en række forskellige scenarier skulle opstå.
Begge selskaber har også offentliggjort planer for at foretage betydelige investeringer i hjemlandet i år. I juli måned - samtidig med missilafprøvningerne - meddelte Samsung, at selskabet barslede med et projekt til en værdi af USD 18,6 mia. med det sigte at forøge produktionen af halvledere, hvilket tyder på, at selskabet ikke er påvirket af Nordkoreas sabelraslen. Investorerne ser ud til at dele teknologigigantens tiltro til fremtiden. Kursen på Samsung-aktien har udvist minimale daglige udsving i kølvandet på de 15 missilafprøvninger, som Nordkorea har gennemført siden februar, og der er allerhøjest tale om et kursfald på 2,2 procent efter opsendingen i maj, og kursen er alt i alt steget ni gange. Selskabets aktie er steget 36,8 procent siden den første afprøvning i år, og aktien klarede sig dermed bedre end det koreanske indeks KOSPI, som alene steg 16,5 procent. Stigningen i selskabets aktiekurs og i KOSPI-indekset har været betydeligt højere end stigningen i både det brede indeks, MSCI Emerging Market (+8,4%) og MSCI All Country World-indekset (+0,3%) i den samme periode .
VIX-indekset, der viser udsving i aktiekurser, indikerer et lignende billede. Indekset har knap rykket sig som reaktion på missilaffyringerne. Indekset nåede sit højdepunkt på 17,3 i august efter præsident Trumps provokerende kommentarer. Dette niveau er dog en del under højdepunkterne efter Brexit-afstemningen (26.2) og det amerikanske præsidentvalg (23,0).
Risikovillighed belønnes
Til syvende og sidst er det porteføljemanagernes opgave at påtage sig risici. Dette er også tilfældet i forbindelse med vores investeringer i Korea. Tre selskaber (Samsung Electronics, Samsung SDI og LG Electronics) er blandt Kon-Tikis største positive bidragsyderne i 2017, Samsung SDI og E-Mart leverer de største afkastbidrag til Focus, mens Samsung Electronics var den aktie, der klarede sig bedst sidste år i både vores Kon-Tiki og Global porteføljer.
Vi mener fortsat, at der er megen værdi at hente i vores koreanske positioner, og vi vurderer, at kombinationen af forbedret virksomhedsledelse og solide økonomiske resultater vil være drivkræften bag fremtidige afkast i form af kursgevinster og aktieudbytte. Mens vi fortsat er ekstra opmærk-somme på nøje at overvåge risici, således at vi kan handle, hvis risiko-afkast forholdet vil udvikle sig i den gale retning, er der i øjeblikket tale om en 'business as usual' situation. Vi fastholder således vores tilgang til investering, ligesom Sydkoreanerne har lært at være tålmodige med naboerne mod nord og lade disses raserianfald drive over, sådan som de altid har gjort det tidligere.
Forskydning af de politiske risici mod de udviklede markeder...
Ifølge en ny rapport bør dynamikken bag de globale geopolitiske risici og investorernes opfattelse af, hvor risikobetonede investeringer er på de nye markeder i forhold til risiciene på de udviklede markeder, revurderes . Analysen udarbejdet af Eurasia Group belyser, hvordan "De udviklede markeder tidligere adskilte sig fra de nye markeder ved at være karakteriseret af en meget stabil politisk udvikling og en høj grad af forudsigelighed med hensyn til markedsudviklingen. Dette er ikke længere tilfældet." Ophavsmændene bag analysen argumenterer for, at de årelange politiske og ideologiske paradigmer på de udviklede markeder brydes ned, "hvilket gør det sværere for de traditionelt stabile lande at levere den type ledelse, som det er påkrævet for, at markederne kan blomstre.
Resultatet af denne fragmentering har været stigende politiske risici på de udviklede markeder i løbet af de seneste få år, mens disse risici på de nye markeder er forblevet på et relativt stabilt niveau . Dette tyder på, at investorerne forventer relativt højere risikopræmier på de nye markeder, end risikoen på disse markeder i virkeligheden kan berettige, hvorved det faktiske risiko-afkast forhold bliver mere gunstigt på de nye markeder.
NB: Alle tal pr. 31. august 2017, medmindre andet er angivet.
1) 10/02/17 til 18/02/17, MSCI performance i EUR
2) After the G-Zero: Overcoming fragmentation by Eurasia Group, 2016